科创板保荐机构跟投细则待发 券商设另类子公司参与

  证券时报记者 杨庆婉

  科创板规则正式出台至今,相关细则仍在酝酿中。近日,证券时报记者获悉,上交所拟出台保荐机构跟投细则。

  目前,科创板试行保荐机构相关子公司跟投,一家大型上市券商正筹备用自有资金设立另类投资子公司跟投,而不是以股权投资私募子公司参与。

  业内人士分析称,《科创板股票发行与承销实施办法》中规定,保荐机构相关子公司参与科创板发行战略配售,并将征求意见稿中的“可以参与”中的“可以”两字删掉,这意味着保荐机构必须参与,是必选项而不是可选项。

  一位投行相关负责人向记者透露:“跟投比例估计至少2%,投行项目多的券商将占有大量资本金,而关于直投的限制没有放开,另类子公司可以同时开展股权投资和上市证券投资,因此考虑用自有资金设立另类子公司参与更为合适。”

  “必须”跟投一定比例

  科创板的一大新举措,就是保荐机构的跟投制度,让券商的相关子公司参与配售,以绑定其保荐承销的科创板项目收益和风险。

  但具体的跟投比例、锁定期等细节目前尚未明确。记者获悉,上交所正在拟定相关的跟投细则,预计不久之后出台。

  跟投制度,在科创板文件正式出台之前就受到热议,当时在征求意见稿中的规定是,证券公司相关子公司“可以”参与本次发行战略配售,并对获配股份设定限售期。

  但《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》正式稿中,相关规定已将跟投制度的“可以”二字删除。业内人士表示,这意味着,保荐机构参与科创板项目变成了要求,具有强制跟投的性质,而不是把选择权交给券商。

  华南一家大型投行相关负责人表示:“科创板试行跟投制度,让券商拿出真金白银来参与自己保荐承销的项目,相当于通过资本约束绑定,这是一种比较市场化的手段,比起过去首发(IPO)项目倡导投行‘先行赔付’更加合情合理。”

  业内人士认为,跟投制度倒逼投行在筛选科创板项目时更加谨慎,否则自家也要跟着蒙受亏损,券商会优先考虑商业模式比较成熟的项目,而不是看不到盈利能力的初创企业,发行定价和估值也会更加合理,不会一味推崇高估值。

  据投行人士透露,保荐机构子公司或券商子公司作为跟投主体,虽然是买方但估计只能被动接受价格,不直接参与询价与定价。

  而发行定价的难题,承销商需要参考过往估值,以及广泛征询买方机构的意见,科创板发行价打破23倍市盈率的限制,承销环节将面临很大挑战,监管层允许进行“预路演”,那么估值定价就变得很关键。

  拟通过另类子公司参与

  记者独家获悉,目前已有大型券商拟通过自有资金设立全资另类子公司,来参与未来科创板项目跟投。

  券商为何选择另类子公司,而不是股权投资私募子公司参与跟投?一位投行质控部负责人透露,虽然跟投配套细则还未出台,不过监管部门倾向于券商用自有资金参与,不支持引入其他机构资金跟投。而直投子公司,近年来规范成为私募子公司之后,股权投资基金大多已开放对外募资,并非完全由券商自有资金设立。

  过去,拟IPO项目上市之前,券商的股权投资子公司突击入股,形成“保荐+直投”的模式。但这种模式因存在利益输送的可能性而备受诟病,并被监管部门叫停并进行规范,当前券商的股权投资私募子公司,可以投资母公司的IPO项目,但在时点上需严格要求,遵循“先投资辅导”的顺序。

  而实际上,另类子公司股权投资的时点安排也不能例外,同样要求券商担任IPO辅导机构、财务顾问、保荐机构、主承销商或新三板主办券商的,“应当按照签订有关协议或者实质开展相关业务两个时点孰早的原则,在该时点后另类子公司不得对该企业进行投资。”

  但值得注意的是,另类投资子公司的投资范围灵活,可以同时开展股权投资业务和上市证券投资业务,而股权投资子公司不能直接投资二级市场。

  “参与科创板发行战略配售,这属于‘上市证券投资’,另类投资子公司在这个阶段跟投不受限制”,上述投行质控部负责人表示,“在辅导阶段跟直投公司受同样的限制(即“直投须早于保荐”原则),那属于‘股权投资’。”一位投行人士表示。

  据统计,截至3月5日,中证协公布的券商另类子公司已有59家,包括中信建投、海通、国君、平安、国金、安信、长江等券商旗下另类子公司,还有其他大型投行正在申请另类子公司的设立。

  对券商净资本要求更高

  早在科创板规则征求意见阶段,保荐机构跟投的做法已基本确定,但配套细则另行规定。投行人士预计,跟投认购的IPO发行战略配售的比例还没最终确定,但大概率会是2%~5%,跟投主体不参与询价与定价,只能被动接受价格,且锁定期两年。

  天风证券非银研究夏昌盛团队做过一项预测,假设券商子公司参与战略配售比例为10%,投资收益率为10%,每家科创板企业募资10亿元,假设全年100家科创板上市,那么保荐机构参与战略配售和跟投的投资收益也能够到10亿元之多。

  但投行人士反映跟投10%的比例太高,假设每家券商1年10个科创板项目,每家科创板企业募资10亿,那么投入的自有资金就得高达10亿。这还不考虑收益和风险,倘若投资亏损或企业退市,风险也是需要承担的,还要锁定2年~3年,这对券商的净资本也是一个考验。

  Wind数据显示,目前A股在审IPO项目数量最多的是中信建投证券,有30家,其次是广发证券有18家。之后是招商证券、中信证券分别有16家。总的来说,正常审核状态下报审IPO项目在10家以上的券商,还有中金公司、光大证券、民生证券等。

  对此,业内人士表示,这些IPO项目都是申请主板、创业板、中小板上市的企业,但不排除一些企业将改申报科创板。

  证券时报记者获悉,目前券商拟用自有资金设立全资另类投资子公司,参与科创板跟投,而那些已有另类子公司的券商也在准备对子公司进行增资。

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